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「华泰固收|张继强团队」提前布局跨期机会——债券衍生品策略双周报

总结

本周核心战略观点

债务的单向策略更加困难。在短期内,早期的高水平限制了空间,乐观将压缩干扰因素的影响。因此,最好为安全边际找到更高的边际套利机会。选择一个小的抄底位置,保持你的位置的灵活性。进入7月底后,制作多跨差价的机会值得关注。从本周开始,转变头寸的影响将逐渐体现出来。就T-46的远月/近月的交易量比而言,移动仓库的概率将比之前的班次更快。预计第三季度利率将进一步下滑,资金将继续小幅收紧。 3%期权的价值将推高净值基础,而多头将转变头寸的可能性将导致利差上升。

两周审查

7月初,由于资本非常宽松,金融PMI低于预期以及存款准备金率预期上升,债券市场大幅上涨并维持在近期高点。随后,CPI数据与预期一致,非食品价格的通缩趋势暂时缓解了市场对短期通胀的担忧;鲍威尔的讲话提振了市场对7月降息的预期,但债务略高于短期突破。落后;出口数据显示,社会福利数据超出预期,对现金市场没有产生重大影响。总的来说,市场预计会出现分歧,长短期游戏会增加。

衍生品方向策略

国债期货:上周有一个新的震荡中心,技术上暂时保持中性震荡。在长期和短期博弈力的提升下,短期内窄幅波动的概率很大,而且方向策略更加困难。美国国税局:在7月下旬,流动性的可能性将略微收紧,因此建议略微购买美国国税局的策略,但空间有限。

国债期货交易策略

现金策略:在.ib基础上推荐T1909合约反向对冲,基差策略:建议保持短线基差策略。后续,基差概率将继续震荡下行,但下行空间有限。如果短基差分策略在早期就已经构建,它将继续得到更好的效果。跨期策略:提前进行多期价差。从T-46的远月/近月运量比来看,转库速度可能会快于之前的转库速度。三季度利率可能会下降,这将促使内部收益率继续上升,多头率先转换仓位的可能性较大,这将推高长期合约价格,推高期间利差。交叉变化策略:推荐小平曲线,凸曲线空间有限。

国税局交易策略

传播策略:维持集合传播策略。7月下旬的纳税压力和地方债务供应压力将扰乱短期资本水平,而从长期来看,经济第三季度可能再次出现下行压力,因此建议保持利差收取策略,如果仓储需要等待一段时间,则可以采取利差收取策略。很小。基准偏差策略:建议采用Shibor 3M/FR007基准偏差。从fr007开始,流动性分层仍然存在,但在一定程度上得到了缓解。目前资金边际收紧,但没有实质性收紧的基础。对shibor而言,ncd的分化使shibor比往年降低和加快,但不改变shibor的季节性下降趋势。回购凭证和购买国税局回购的策略是可行的。政府债券和国税局回购之间的息差略有下降。5Y利差的保护空间在51BP左右,空间还是可以接受的。

风险提示:地方专项债务供应;经济基本面超预期;资本波动超预期;中美谈判超预期

国债期货市场回顾

7月初,受资金非常宽松、金融PMI低于预期、存款准备金率上调预期的推动,债券市场大幅上涨,并站在近期高点。随后,CPI数据符合预期,非食品价格的通缩趋势短期内暂时缓解了市场对通胀的担忧;鲍威尔的讲话提振了市场对7月份降息的预期,但债务略高于短期。-学期突破。回落;出口数据、社会福利数据超出预期,对现货市场并未产生重大影响。总体来看,市场预期分化,多空博弈加剧。

7月8日-12日,国债期货下跌后出现反弹,主力合约期货表现好于现券,基差收窄,折价变浅,内部收益率在1-2%之间波动,TS合约成交量和持仓量均大幅增加。

TS1909、TF1909和T1909分别上涨0.01元和0.04元,涨幅为0.12元;收益率曲线急剧变化,2Y、5Y和10Y国债收益率分别下降3BP、1BP和2BP。

国债期货交易策略

方向策略:短期窄幅波动,单方向策略难度

我们的利率视角:

目前,利率最大的纠结点和阻力是mlf利率制约长期利率下行。尽管债券市场仍然有利,但随着利率走低,博弈可能会加剧。然而,即使利率受到干扰,空间也是有限的。这主要是因为中美利差仍是最大的安全垫子,房地产调控禁令基本超乎预期,承包商事件重新定义了无风险资产,货币政策不易转向。中期来看,三季度经济下行压力可能进一步显现,有望挑战前期低点。

至于债务,上周站在最近的高位震荡区间。在长短游戏力的提升下,短期内窄幅震荡的概率很大,而且方向策略更加困难。

1.债券的长期和长期博弈加强,加剧了短期波动。上周四,美联储的降息预期升温,引发国内货币政策的幻想。债务期货在前一高点后大幅下挫。周五的债务在收盘时大幅下挫,并且在比赛开始时尚未公布的社会福利数据。这个比例也有所上升;这反映了当前市场对分歧的预期以及多空游戏的实力。

市场处于乐观的观望状态。最近,当头寸上涨时期债务呈上升趋势,并且当股价下跌时,头寸的位置下跌。这表明市场不希望错过进一步增加的机会,也担心干扰因素会导致当前高端债务大幅下降。反映债务的投资者处于观望状态。

与第一季度短期观望态度不同,市场情绪乐观,全球降息周期,中美差价以及第三季度经济压力均形成支撑债券市场,以及市场也部分价格在上述因素。

但是,突破前的快速下跌反映了市场仍无法判断国内央行是否会加息,目前的犹豫点继续上涨。总的来说,市场目前正在新的冲击中心转手,需要一些时间才能有更明确的方向。

3.本周本地债券供应,尤其是长期本地债券供应,将因宏观数据叠加和税收期影响而产生短期干扰。

上周T1909站在新的震动中心,技术上暂时保持了中性震荡的形式。目前,债务的第一支撑位在5分钟线附近接近98.14元,第二支撑位在15分钟线附近的97.9分钟线附近。第一阻力位于5分钟线上的9分钟线上方。第二阻力位在15分线附近,接近98.6元。

总的来说,债务的单向战略更加困难。在短期内,早期的高水平限制了空间,乐观将压缩干扰因素的影响。因此,最好为安全边际找到更高的边际套利机会。投资者还建议小幅下挫,以保持头寸的灵活性。

当前策略:根据.IB推荐T1909合约。

根据过去两周的IRR数据,TF/T1909和TF/T1912合同供水状况正常。大多数CTD优惠券的IRR介于0-2%之间,处于合理水平之内,并且没有明显合适的套利机会。

对于TS1909合约,.IB在过去两周内有一些交易,其内部收益率低于-11%。据估计,7月12日债券贷款利率最高,为1.4%,反设定空间仍为10%左右,适合构建反制策略。 .IB将产生IRR突变的原因还在于它将无法在7月11日交付日期之前获得下一笔利息。虽然这对其基础没有太大影响,但它为IRR带来一套反空间。

CT19票证的TS1912的IRR为-3%,空间很小,不适合构建反向策略。

基础策略:建议保持短期基础策略

从主合同,从5月底到6月底,.IB,.IB,.IB的基础从1元左右下降到0.5-0.6元,其次是7月份的窄幅区间, IB的基础也出现向下,这符合我们对上周期报告《低波动时代,衍生品有放大器价值》基础趋势的判断。

在后续行动中,差异的可能性将继续波动和下降,但下降的空间有限。如果在前一个时期建立了短期基础战略,它将继续变得更好;如果构建新的短期基础策略,即使短期基础策略是以.IB为基础构建(目前约为0.7元),安全边际将略微弱于上一期1元。一方面,在交割日期附近,基准接近零的特征将导致基础的缩小;另一方面,套期保值能力的减弱以及第三季度利率下降的可能性较高将导致基础继续下滑。然而,目前,主合同中有效CTD券的基础接近历史60%分位数,IRR也在1-2%之间。 IRR没有进一步向上移动的空间。因此,相应基础的空间继续下降。

对于TS合约,自5月16日市场交易开始以来,持仓量大幅增加,进入7月后,成交量也大幅增加,2年期国债期货的基差风险相对减弱。但是,主合同的基础约为0.2元,不适合构建基础策略。

跨期战略:预先布局以进行多跨度传播

目前,12个合约量很低,而且仓位低,但有可能提前关注跨期机会并及时布局。

过去两周,期间利差在一个较窄的范围内波动,波动幅度在0.05元以内。一方面,由于跨月期的传统转变一般是在交割月份之前的一个月,因此7月初没有多少人关注跨期机会;另一方面,过去两周有更多投资者参与游戏方向。关于周五债务早期博弈的数据将得到反映,因此对跨期机会的兴趣将会降低。

从本周开始,转变头寸的影响将逐渐体现出来。虽然我们无法准确判断这种转变的速度,但它比过去更快或比过去慢,但是T-46的远月/近月在体积比方面,转移的概率很大。仓库比以前的班次要快得多。因此,进入7月底后,跨期机会值得关注。

从价格来看,游戏将在短期内加剧,YTM可能会略有纠结,但YTM有望在第三季度进一步下滑。与此同时,对于资金利率来说,7月初的资金已经被非常宽松的收紧,本周地方债券供给压力相当大,纳税因素将会有所增加。对流动性产生一定的干扰,这将促进传播的蔓延。上游。

从期权价值来看,TF1909的CTD息票YTM目前在3%左右,反映了基差的期权价值,TF合约的净基差过大。如果市场热情继续在第三季度释放,T合约的期权价值也会推高净值基差,这将有助于价差的扩散。

从转移头寸的角度来看,由于目前的内部收益率在1-2%之间,因此很难判断谁将领导转变。然而,利率可能会在第三季度下降,这将促使内部收益率继续上升。当时,多头更有可能率先改变头寸,这将推高远月合约的价格并推动价差扩大。

此外,回顾03合约向06合约的走势,当政府债券期货合约非常深时,最大内部收益率为负,反套利空间较大,卖空头寸发生转移,T、TF下降至2月底。-1元,附近0.5元。06年的合同改为09年的合同时,保险费虽已修复,但仍很深。5月底,t和tf分别为-0.6元和-0.4元。目前,T1912-T1909和TF1912-TF1909在-0.4元和-0.3元附近。当内部收益率在正常范围内时,期间价差进一步向下价差的空间也有限。

综上所述,进入7月底,提前安排多个基地机会较为可行。

跨物种策略:推荐一条小的平曲线,凸曲线的空间有限

7月8日-12日,收益率曲线大幅攀升,债券期货合约期货合约隐含收益率小幅回落。目前,t-tf在18bp左右。

目前2tf-t为101.18元,处于近3年60%分位数的中间区间;2*5y-10y为2.87%(近3年63%分位数),二者无较大偏差。同时,从1909年年初至今的合约期货来看,其走势也与10Y-5Y价差一致;因此,对于曲线的陡峭策略,无论是陡峭还是平坦,都没有很好的安全边际。

从短期来看,目前货币市场利率已基本恢复到正常水平,流动性总量有所下降。随着逆回购期限,多边基金到期和税收期的影响,随后的下降可能会进一步减少。本周,当地债券发行,或对资本的干扰,有必要密切关注地方债务超出预期发行的可能性。 7月23日,MLF将有5020亿元到期,规模较大,本周开始面临纳税季节的考验,资金面临将继续小幅收敛。

从长远来看,央行维持合理和富裕货币政策的态度没有改变,资金方面也无法大幅收紧。债券市场的走势仍然有利,但随着利率水平接近前期低点,游戏可能会加剧。

蝴蝶策略可以略微形成凸曲线,但空间非常有限。目前,从10Y + 2Y-2 * 5Y点差(-8bp),它没有偏离-7bp的三年平均值。同时,当收益率曲线趋于平缓时,收益率曲线变得凸起的概率较高,但当前价差接近历史均值,而近期窄幅波动,空间非常有限。

美国国税局市场回顾

7月1日至5日,掉期利率全面下跌,互换互换利差扩大,基差收窄。 FR007 1Y汇率下行5bp,5Y掉期汇率下调5bp,Shibor 3M 1Y掉期汇率下行9bp,5Y掉期汇率下行6bp。 1Y Shibor 3M/FR007兑换基差收窄4bp,5Y基差收窄2bp。 Shibor 3M 1×5Y周期差为2 bp,FR007 1×5Y周期差保持不变。

7月8日至12日,汇率全线上涨,互变期间差异和基差均有所扩大。 FR007 1Y汇率上行2bp,5Y掉期汇率上行0.03bp,Shibor 3M 1Y掉期汇率上涨3bp,5Y掉期汇率上涨3bp。 1Y Shibor 3M/FR007交换基础保持不变,5Y基差为1 bp。 Shibor 3M 1×5Y期间扩散1个基点,FR007 1×5Y期间差异保持不变。

美国国税局交易策略

方向策略:略微购买IRS策略,但空间有限

在7月下旬,流动性的可能性将略微收紧,因此建议略微购买IRS策略,但空间有限。在季节结束后,央行连续两周没有开放市场,并设法大规模收回流动性。周五的流动性开始略显紧张。目前货币市场利率已基本回归正常水平,流动性总量有所减少。在逆回购期限,MLF到期和纳税期后,它可能会进一步下跌。本周,它开始面临纳税季节的考验,资金将继续略微收敛。

与此同时,很难在持有策略中有一个位置来压制IRS策略。回收1Y和FR007的波动中心逐渐收敛,进位波动增大。过去两周的波动在10-40bp之间,但最大持有量仍然低于50bp,而7月12日的持有量已回落至10bp,这很难存在。采取策略的立场来抑制购买IRS策略。

时差策略:保持时差政策

在等待利率曲线略微趋于平缓的过程中,建议保持时差策略,特别是流动性最好的Shibor 3M和FR007 1×5Y期间的差异。

7月下旬,税收压力和地方债务供给压力都将困扰短期资金。从长远来看,经济可能在第三季度再现下行压力。因此,建议保持时差策略。如果你需要增加你的位置,你需要稍等一下。

基本策略:建议收取Shibor 3M/FR007基础

我们预计Shibor 3M/FR007基差在短期内有更大的收窄概率,因此建议建立Shibor 3M/FR007基差策略(收到Shibor 3M +支付FR007)。

从FR007的角度来看,流动性分层仍然存在但已经缓解。下一次纳税,地方债务供应压力和多边基金到期都将对基金产生短期干扰。从7月份前两周的情况来看,资金已经从非常宽松变为边际紧缩,但在全球降息周期开始之前,为了保护基本面,没有必要进行大幅收紧资金。此外,目前的1Y Repo的套利策略难以构建,没有卖空套利策略来抑制FR007的表现。

对于Shibor来说,NCD的分化使Shibor比前几年更低和更慢,但不会改变Shibor的季节性衰退。目前,银行间存款收据明显不同,AAA级银行同业存款证正在升温。 AA +和较低评级的银行间存款收益处于低迷状态,表明订阅率和点差明显不同。但是,Shibor被信用评级最高的银行引用。 Shibor接近过去10年来的最低水平。可以看出,Shibor趋势受宝山银行事件的影响较小。因此,虽然非传染性疾病处于分化期,但Shibor季节性下降仍将主导Shibor趋势,尽管下降速度和下降幅度将比前几年弱。加上本周长期本地债务供应量,近期长期利率债券竞价形势较为普遍,也有利于Shibor的下行空间。

回购凭证+购买IRS回购策略是可行的

最近,政治债券和IRS Repo之间的利差略有下降。 5Y扩散保护空间接近51bp,空间仍然可以接受。最近,目前的息票和掉期利差略有下降,市场对购买和卖出优惠券+购买IRS的政策的关注度有所提高。 1Y点差为9bp,有一定的空间; 5Y扩散保护空间回落到51bp,空间可以接受。总体而言,我们仍建议建立“回购+购买IRS回购”组合。

风险警告

地方特别债务发行和供应。中央经济工作会议提出增加发行地方特殊债券,发行地方债券发行安排,地方债券发行速度可能对国债产生转移效应,这将带来一定的市场动荡。

经济基本面超出预期。如果经济基本面好于预期且经济增长强劲,那么收益率曲线的长期概率将会上升。

资金超出预期。如果资金面临的预期非常紧张,将使国债期货策略无效,美国国税局曲线将大幅上涨。

中美谈判超出预期。中美谈判的不确定性相对较高。如果中美谈判明显高于预期,将对政策产生重大影响,这将影响经济基本面和债券市场情绪。

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